Kapital za energetsku tranziciju Jugoistočne Evrope: od IPO-a do zelenih obveznica, ali uz pitanje strukture rizika

Energetska tranzicija Jugoistočne Evrope neće se finansirati samo bankarskim kreditima. Potrebna ulaganja su prevelika, struktura energetskih sredstava je previše raznovrsna, a tržište postaje sve sofisticiranije—pa će u praksi biti neophodna kombinacija finansiranja kroz tržišta kapitala, zelene obveznice, korporativni dug, sredstva razvojnih finansijskih institucija (DFI) i projektno finansiranje.

Problem je, međutim, manje u tome da li kapital postoji, a više u tome kako su projekti strukturirani i koliko su spremni da privuku taj kapital. Tržišta kapitala u regionu razvijena su neravnomerno, što utiče na to ko može da pristupi javnim tržištima i pod kojim uslovima.

Neravnomerno razvijena tržišta kapitala i različiti putevi do finansiranja

Grčka i Rumunija imaju najrazvijenije priče na energetskim tržištima kapitala. Bugarska, Hrvatska i Slovenija raspolažu značajnim institucionalnim kapitalom, ali imaju manji broj velikih energetskih kompanija koje kotiraju na berzi. Zapadni Balkan se u većoj meri oslanja na razvojne finansijske institucije, domaće banke, strateške investitore i državne elektroenergetske kompanije.

U takvom okruženju IPO ostaje izuzetan kanal—iako pokazuje šta je moguće kada se „zreli“ energetski sistem predstavi investitorima na način koji prolazi test kreditnog profila i profitabilnosti.

Hidroelectrica kao dokaz da međunarodni institucionalni kapital može da stigne do regiona

Inicijalna javna ponuda akcija (IPO) kompanije Hidroelectrica ostaje najznačajnija transakcija na tržištu kapitala u Jugoistočnoj Evropi. Vrednost emisije iznosila je 1,9 milijardi evra—najveći IPO u istoriji Bucharest Stock Exchange, treći najveći u Centralnoj i Istočnoj Evropi u tom trenutku i najveći evropski IPO tokom 2023. godine.

Poenta IPO-a nije bila spekulativna „zelena priča“, već činjenica da je Hidroelectrica zreo proizvođač električne energije iz hidroelektrana sa velikim kapacitetima, strateškim značajem i snažnom profitabilnošću. Upravo zato je javna ponuda bila uspešna.

Ipak, Hidroelectrica ostaje izuzetak. Većina platformi iz oblasti obnovljivih izvora energije u regionu verovatnije izlazi iz investicionog ciklusa prodajom strateškim kupcima, infrastrukturnim fondovima ili rotacijom sredstava—nego izlaskom na berzu. Tržišta akcijskog kapitala mogu apsorbovati velike i zrele nacionalne šampione, ali su manje pogodna za fragmentisane razvojne portfolije.

Zeleni dug kao most između korporativne transformacije i projekata

Tržište korporativnih obveznica postaje sve značajnije, naročito u Grčkoj. Kompanija PPC emitovala je u oktobru 2025. godine zelene senior obveznice sa dospećem 2030. godine u vrednosti od 775 miliona evra uz kamatnu stopu od 4,25%. Transakcija pokazuje da velike regionalne elektroenergetske kompanije mogu koristiti tržište zelenog duga za refinansiranje obaveza i finansiranje kvalifikovanih zelenih projekata.

Takve emisije imaju poseban značaj jer stvaraju most između korporativne transformacije i razvoja energetskih projekata: umesto da svaki vetropark ili solarnu elektranu finansira zasebnim projektnim kreditom bez prava regresa prema vlasniku, velika elektroenergetska kompanija može koristiti korporativno zeleno finansiranje—pod uslovom da investitori veruju njenom kreditnom profilu i zelenom investicionom okviru.

Ko nosi teret: banke i DFI kao ključni posrednici rizika

Banke predstavljaju još jedan ključni kanal finansiranja. Grčke i rumunske banke—uz regionalne grupe poput Erste Group, UniCredit, Raiffeisen Bank International, Intesa Sanpaolo, OTP Bank i Piraeus Bank—imaju centralnu ulogu u finansiranju obnovljivih izvora energije. Njihova aktivnost nije ograničena samo na direktno kreditiranje projekata; one takođe podržavaju tržište zelenih obveznica, korporativna refinansiranja i sindikovane kredite koje predvode razvojne finansijske institucije.

DFI ostaju okosnica velikog broja energetskih transakcija: European Bank for Reconstruction and Development (EBRD), European Investment Bank (EIB) i International Finance Corporation (IFC). Njihova vrednost je u smanjenju finansijskog rizika, mobilizaciji komercijalnih banaka i podršci regulatornim mehanizmima poput aukcija i ugovora za razliku u ceni (CfD).

Konkretan primer takve podrške je kredit od 175 miliona evra koji je EBRD odobrio kompaniji PPC za razvoj oko 400 MW vetroenergetskih i solarnih kapaciteta u Bugarskoj, Grčkoj i Rumuniji. Podrška programa InvestEU obezbedila je dugoročnije finansiranje i ubrzala širenje obnovljivih izvora energije na regionalnom nivou.

Na Zapadnom Balkanu EIB ostaje jedan od najvažnijih izvora finansiranja klimatskih i infrastrukturnih projekata: grupa EIB investirala je 822 miliona evra u region tokom 2025. godine. Istovremeno je odobrila kredit od 103 miliona evra za vetroelektranu Poklečani Wind Farm snage 132 MW u Bosni i Hercegovini.

Zašto CfD programi menjaju „bankabilnost“ projekata

Kapitalna struktura finansijski održivih projekata obnovljivih izvora energije tipično se sastoji od nekoliko slojeva: sopstvenog kapitala investitora, kredita komercijalnih banaka, učešća DFI-ja te prihoda obezbeđenih kroz aukcije ili ugovore o prodaji električne energije; ponekad se uključuju grantovi ili garancije Evropske unije.

Na razvijenijim tržištima sve češće se prihvataju korporativni PPA ugovori uz određeni stepen tržišne izloženosti. Na manje razvijenim tržištima kreditori preferiraju jasnije mehanizme podrške prihodima—upravo zato CfD programi imaju veliki uticaj na to kako se rizik raspoređuje između učesnika.

Rumunski CfD program posebno je značajan jer projekte pretvara u finansijski privlačnija sredstva: prema podacima EBRD-a kroz dva aukcijska ciklusa dodeljeno je ukupno 4,2 GW solarnih i vetroenergetskih kapaciteta, čime je premašen nacionalni cilj od 3,5 GW predviđen rumunskim Planom oporavka i otpornosti.

Ključ nije manjak kapitala nego spremnost projekata za efikasno plasiranje

Ključno pitanje za tržišta kapitala Jugoistočne Evrope zato nije da li kapital postoji—ono što nedostaje jeste dovoljan broj projekata sa smanjenim rizikom, obezbeđenim priključkom na mrežu i kvalitetnom strukturom spremnom da apsorbuje taj kapital.

Investitori traže predvidivost; banke žele kreditnu održivost; vlasnici obveznica insistiraju na disciplini; DFI žele pozitivan tranzicioni efekat; strateški kupci traže platforme; vlade žele nove kapacitete uz manji rizik za potrošače. Najuspešniji projekti biće oni koji istovremeno zadovolje više ovih zahteva.

Šta sledi: veće oslanjanje domaćeg kapitala i širenje modela hibridnog finansiranja

Tržišta energetskog kapitala u Jugoistočnoj Evropi ostaju u razvoju, ali pravac kretanja je jasan: zrele elektroenergetske kompanije mogu pristupiti tržištu zelenih obveznica; veliki nacionalni šampioni mogu izaći na berzu; kvalitetni projekti mogu dobiti projektno finansiranje; DFI mogu privući komercijalne banke; aukcije i CfD mehanizmi mogu transformisati rana tržišta u finansijski održiva okruženja.

Naredna faza razvoja podrazumevaće veće učešće domaćeg kapitala, veći broj emisija zelenih obveznica, više finansiranja baterijskih sistema za skladištenje energije i širu primenu hibridnih modela koji kombinuju korporativno i projektno finansiranje—ali samo ako se nastavi trend strukturiranja poslova tako da rizik bude dovoljno kontrolisan za sve slojeve investitora.