CBAM preokreće prekograničnu arbitražu struje na Zapadnom Balkanu: trgovci gube marže, a tokovi se preusmeravaju

Tokom većeg dela protekle decenije, prekogranična trgovina električnom energijom u Jugoistočnoj Evropi oslanjala se na jednostavnu logiku: razlike u troškovima proizvodnje između Zapadnog Balkana i susednih tržišta Evropske unije stvarale su trajne, ali iskoristive cenovne razlike. Trgovci su monetizovali te razlike koristeći interkonekcije kao kanale za arbitražu, pa je region u praksi dobijao cene i likvidnost koje nisu dolazile samo iz domaćih faktora.

Kako CBAM menja računicu arbitraže

Model počinje da se raspada sa punom primenom Mehanizma za prilagođavanje ugljenika na granicama (CBAM) početkom 2026. godine. U prvom kvartalu, podaci ukazuju da tradicionalna trgovačka arhitektura više nije očuvana, jer CBAM uvodi trošak ugljenika na uvoz električne energije u EU. Trošak se obračunava na osnovu podrazumevanih faktora emisija i direktno je vezan za EU sistem trgovine emisijama (EU ETS).

U prvom kvartalu 2026. prosečna cena CO₂ iznosila je 75,36 €/t. To se prevodi u efektivne troškove uvoza od približno 70–86 €/MWh za električnu energiju iz sistema dominantno zasnovanih na uglju u regionu Zapadnog Balkana. U praksi, taj dodatni sloj troška smanjuje marže—u mnogim slučajevima ih potpuno eliminiše.

Rastuće razlike u cenama ne vode rastu tokova

Jedna od ključnih promena vidi se u odnosu između cenovnih signala i fizičkih tokova. U funkcionalnom arbitražnom okruženju, širenje cenovnog raspona između dva tržišta trebalo bi da podstakne rast prekogranične trgovine dok se razlika ne smanji. Međutim, u prvom kvartalu 2026. desilo se suprotno: razlike između tržišta Zapadnog Balkana i susednih EU zona proširile su se na nivoe retko viđene poslednjih godina—često iznad 30 €/MWh, a na nekim pravcima i preko 40 €/MWh—dok su prekogranični tokovi opali.

Koridor Crna Gora–Italija kao ilustracija

Koridor Crna Gora–Italija posebno pokazuje kako CBAM „apsorbuje“ potencijal arbitraže. Južna Italija beležila je neke od najviših cena na dnevnom tržištu u regionu, sa prosekom iznad 130 €/MWh, dok su cene u Crnoj Gori bile bliže 85 €/MWh. Tradicionalno bi razlika od oko 43 €/MWh podstakla snažan izvoz ka Italiji putem podmorskog interkonektora.

Ipak, i planirani i fizički tokovi na ovoj ruti opali su. Razlog nije nedostatak kapaciteta ili tražnje, već to što CBAM troškovi praktično neutralizuju vrednost cenovne razlike: podrazumevani faktor emisija implicira trošak od oko 73–74 €/MWh.

Sličan obrazac duž granice Srbija–Mađarska

Promena nije ograničena na jedan pravac. Granica Srbija–Mađarska—istorijski jedna od najaktivnijih trgovačkih zona—beležila je razliku od oko 31 €/MWh u prvom kvartalu 2026. Ipak, to nije dovelo do očekivanog rasta izvoza iz Srbije ka Mađarskoj. Objašnjenje leži u istom mehanizmu: CBAM troškovi, uz regulatornu neizvesnost oko primene i izveštavanja, smanjili su ekonomsku privlačnost prekograničnih transakcija.

Od spot arbitraže ka riziku politike i CO₂ volatilnosti

Posledice idu dalje od dnevnih cena i zadiru u same strategije učesnika. Arbitraža tradicionalno zavisi od predvidivih razlika između tržišta; kada te razlike postanu uslovljene regulatornim troškovima koji zavise od cene ugljenika, profil rizika se menja. Trgovci više ne upravljaju samo varijablama poput cena goriva, potražnje ili vremenskih uslova, već i regulatornim rizikom i volatilnošću cena CO₂.

Pritisak na dugoročne obaveze i vrednost interkonekcija

Ako spot alokacije ostaju visoke—često iznad 95%—aukcijski podaci za prekogranične kapacitete pokazuju da učesnici smanjuju izloženost dugoročnim obavezama čak i pre nego što je CBAM formalno stupio na snagu. Godišnje cene kapaciteta pale su za 24–67% na ključnim interkonekcijama, što odražava niža očekivanja o budućoj profitabilnosti arbitraže.

Dodatni signal dolazi iz kretanja terminskih cena krajem 2025. godine: one ukazuju da investitori već preispituju profitabilnost interkonekcija u uslovima CBAM-a.

Trgovina raste ukupno, ali se menja njen karakter

Transformacija je vidljiva i na regionalnim berzama električne energije. Ukupan obim trgovine u Zapadnom Balkanu porastao je sa 2,16 TWh na 2,39 TWh na godišnjem nivou. Ipak, rast prikriva divergenciju: tržišta sa snažnom domaćom proizvodnjom—posebno hidroenergetskom—beleže rast (ALPEX u Albaniji gotovo udvostručio obim; MEPX u Crnoj Gori porastao za 49%). Nasuprot tome, SEEPEX u Srbiji zabeležio je pad od 11%, što upućuje na pomeranje sa tranzitne i arbitražne likvidnosti ka likvidnosti zasnovanoj na sopstvenoj proizvodnji.

Zbog čega slabi tranzit kroz Zapadni Balkan

Pad tranzitne trgovine ima posebnu važnost jer je Zapadni Balkan ranije često služio kao koridor za tokove između EU tržišta—na primer energija mogla da ide iz Mađarske preko Srbije ka Bugarskoj koristeći cenovne razlike. CBAM uvodi neizvesnost oko tretmana tranzitnih tokova: ako energija koja prolazi kroz zemlju van EU podleže troškovima ugljenika čak i kada je proizvedena i potrošena unutar EU, takve rute postaju manje atraktivne.

Zbog toga trgovci sve više izbegavaju pravce koji uključuju Zapadni Balkan. Šire gledano, tokovi se sve manje oblikuju isključivo ekonomskom efikasnošću mreže, a sve više regulatornim faktorima—pa rute koje minimizuju izloženost CBAM troškovima postaju privlačnije čak i kada nisu najkraće ili najdirektnije.

Sistemske posledice: manje fleksibilnosti i veća zavisnost od domaće proizvodnje

Ograničenje arbitražne trgovine menja funkciju prekograničnih tokova kao instrumenta balansiranja ponude i tražnje. Ranije su ti tokovi pomagali da se smanji volatilnost i poveća sigurnost snabdevanja; kada postanu ekonomski manje opravdani zbog CBAM-a i povezane CO₂ dinamike, sistem dobija manju fleksibilnost.

Dodatnu složenost donosi činjenica da su troškovi direktno vezani za EU ETS: kako cene CO₂ mogu biti volatilne (što je zabeleženo tokom prvog kvartala 2026), ta volatilnost se prenosi na odluke o trgovanju električnom energijom.

Kome pogoduje promena: ugljen vs hidro

Za sisteme zasnovane na uglju posledice su izraženije jer im je konkurentska prednost bila zasnovana upravo na nižim troškovima proizvodnje koje CBAM umanjuje kroz dodatni trošak emisija pri izvozu ka EU tržištima. Iako to doprinosi ciljevima dekarbonizacije, stvara tranzicioni izazov jer ulaganja u čistiju energiju imaju dugoročan horizont dok efekat CBAM-a deluje odmah.

S druge strane, niskougljenični sistemi—posebno hidroenergetski—dobijaju relativnu prednost. Albanija može izvoziti bez CBAM troškova zbog praktično nultog faktora emisija po navedenim pretpostavkama; međutim ta prednost zavisi od hidroloških uslova koji su promenljivi.

Šta sledi: potreba za jasnijim pravilima

U narednom periodu razvoj prekogranične trgovine zavisiće od prilagođavanja učesnika i unapređenja regulatornog okvira. Jasnije definisanje pravila za tranzit, preciznije vrednosti faktora emisija i potencijalno uspostavljanje regionalnog sistema određivanja cene ugljenika mogli bi smanjiti jaz između EU i WB6 tržišta.

Ipak već sada je jasno da era jednostavne arbitraže završava: kombinacija troškova emisija po logici EU ETS-a kroz CBAM, regulatorne neizvesnosti i promenjenih tržišnih signala transformisala je okruženje trgovanja tako da arbitraža nije nestala—ali je postala kompleksnija i zavisna od politike.